投服中心赴鑫茂科技（000836）加入股东大会
时间：2018-09-28 泉源：中证中小亿博app下载官网体育效劳中心2018年9月26日，投服中心赴鑫茂科技加入股东大会，以股东身份行使股东权力。经研究，我中心对该公司谋划保存一些疑问，提出以下问题。
一、标的资产一连盈利能力存疑
富通成都是富通集团内主要从事光缆、光纤产品生产及研发的公司，其所处的细分行业为光纤光缆行业，工业链为光纤预制棒--光纤--光缆--终端客户。凭证CRU报告，光纤光缆工业链泛起金字塔式竞争名堂，竞争者随着工业链的延伸而增多。光纤预制棒手艺含量最高，毛利率最高，市场加入者较少，是工业链中的要害环节;光纤手艺含量相对光纤预制棒较低，市场加入者较多，毛利率较光纤预制棒略低；而光缆手艺含量低，产品同质化严重，市场竞争最为强烈，毛利率水平三者中最低。
富通成都位于光纤光缆工业链下游，近年来主营营业收入大部分来自工业链中手艺水平最低、毛利率水平最低的光缆营业，可替换性较强。公司通告披露，富通成都2016、2017、2018年1-5月光缆营业收入划分为7.74亿元、7.42亿元与3.31亿元，划分占其主营营业收入的81.42%，76.92%与91.16%，光缆营业在富通成都营业收入中泛起上升趋势。
除盈利水平在工业链中较弱以外，富通成都光缆产品在行业中不具备市场份额优势。富通成都2017年光缆销量为765万芯公里，仅占中国光缆需求量的2.7%，市场话语权有限。
光缆行业是一个成熟且饱和的市场，面临光缆行业强烈的竞争，讨教富通成都的焦点竞争力是什么？随着未来行业集中度提升，行业整协力度加大，富通成都是否碰面临市场份额缩减的危害？上市公司收购光纤光缆工业链中的非焦点环节，能否实现增强上市公司一连盈利能力的目的？
二、标的资产估值合理性存疑
在对富通成都举行估值时，上市公司假设富通成都展望期内平均毛利率为18.76%。公司对此的诠释是，展望期内富通成都毛利率水平比偕行业可比公司低，故本钱展望合理。然而，公司比照的是可比公司光纤光缆产品的综合毛利。光纤与光缆毛利率水平差别较大，光纤、光缆产品结构差别对光纤光缆产品综合毛利率的影响较大。
以全球最大的光纤预制棒、光纤和光缆供应商长飞光纤为例，其2015-2017年光纤产品的毛利水平划分为23.60%，28.97%与45.55%，而其光缆产品的毛利仅为6.00%，6.12%与10.57%。长飞光纤2017年光缆销量为4836.64万芯公里，是富通成都光缆销量的6.32倍。假设富通成都光纤、光缆产品能抵达行业龙头长飞光纤2017年的毛利水平，凭证富通成都2018年1-5月光纤、光缆收入占比盘算，富通成都的毛利率也只有13.66%，小于上市公司估值时的18.76%的展望毛利率。
我们不改变其余假设，用13.66%的毛利率对富通成都重新举行收益法估值，盘算得出评估基准日富通成都所有股东权益价值约为4.17亿元，80%股权价值对应对价约3.34亿元。而此次收购富通成都80%股权的生意对价为6.64亿元，约为我们测算价值的1.99倍，请上市公司对富通成都估值合理性予以诠释。（详细估值情形见附表1、附表2）
三、标的资产应收账款占较量高的合理性存疑
阻止审计评估基准日，标的公司应收账款余额5.47亿元，其中关联方应收账款余额5.24亿元。与偕行可比公司相比，富通成都的应收账款周转率偏低。公司通告披露，2017年可比公司平均应收账款周转率为3.33，行业中竞争力较强的亨通光电、狼烟通讯、中天科技应收账款周转率均在4以上，而富通成都的应收账款周转率仅为1.94。公司对此的诠释是光纤光缆营业占比越高，应收账款周转率越低，特殊是光缆营业为主的，周转率更低。富通成都产品主要为光缆，汇源通讯和通光线缆的周转率与富通成都营业基本靠近，因此富通成都的应收账款接纳情形与行业同类营业无显着差别。
如之前所述，光缆营业同质性强，竞争力弱。上市公司对标的资产估值时以凌驾行业龙头公司的毛利水平作为标准，而对应收账款高企的情形却用工业链中竞争力较弱的公司为标准予以诠释，前后标准不统一，逻辑难以自洽,请上市公司对此予以诠释。
别的，富通成都阻止2017年尾、阻止2018年6月30日的关联方应收账款余额划分为4.58亿元与3.81亿元，占应收账款总额的90.81%与100%。由于审计报告未披露2017年之前的财务数据，我们无法判断富通成都对关联方的应收账款回款情形是否合理。请公司团结数听说明关联方富通通讯以及富通集团的应收账款回款情形。
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